Dr hab. prof. S. Ryszard Domański Katedra Polityki Pieniężnej SGH d. Teorii Kapitału Zakład Gospodarki Światowej INE PAN

Stopa procentowa jako narzędzie podziału i strategii gospodarczej

  1. O naturze stopy procentowej.

Stopa procentowa jest postrzegana na ogół jako zjawisko czysto pieniężne. Abstrahując od

jej form (nominalna, realna, naturalna) stanowi odsetki wypłacane przez pożyczkobiorcę

pożyczkodawcy (znowu abstrahując od form „pożyczki), a stąd i miarę finansowych

korzyści spodziewanych za powstrzymanie się od konsumpcji bieżącej na rzecz konsumpcji

przyszłej. Tytuł do żądania odsetków stanowiący aktywa pożyczkodawcy może zostać

wyegzekwowany jeśli istnieją źródła ich sfinansowania. Innymi słowy stopa procentowa

musi mieć swoje źródło sfinansowania u pożyczkobiorcy, aby odsetki mogły być

zrealizowane przez pożyczkodawcę. Źródłem finansowania stopy procentowej są usługi

nowo wykreowanego kapitału, a więc dochód jaki nowy kapitał przynosi. Powtórzmy usługi

jakie kapitał świadczy są dochodem jaki ten wytwarza, a nominalna wielkość tego

dochodu zależy od bieżącej wyceny realnych usług jakie ten świadczy. Może być tak, że

usługi jakie świadczy kapitał są nie wycenione i ich pieniężna wartość wynosi zero, ale to nie

znaczy jeszcze, że kapitał nie przynosi dochodu, albo, że przynosi niski dochód wtedy kiedy

jego usługi są nisko wycenione1. Znaczy tylko, że cała, albo prawie cała nadwyżka

ekonomiczna jest przechwytywana przez odbiorców (konsumentów) usług i odzwierciedla

się w wyższym poziomie użyteczności konsumentów (np. wyższym poziomie jakości życia

wynikającej z tego, że dystans 1000 km pociąg przebywa w 2,5 godziny a nie w 15, w

bezpłatnym dostępie np. do leczenia i kształcenia przyjmujących wtedy charakter usług

publicznych), albo/i wyższym poziomie dochodów korzystających z „darmowych usług”

jeśli nie wycenione usługi kapitału (np. dróg publicznych) stanowią nakład do wytwarzaniu

dobra wycenianego i ostatecznie realizowanego z zyskiem na rynku. Wtedy jest też

oczywiste, że owe zyski osiągnięte dzięki korzystaniu z „darmowych” usług zasobów

1 Jak widać odpowiada mi ład merytoryczny wprowadzony przez Irvinga Fishera w jego książce “The Nature of Capital and Income” z roku 1927.

1

publicznych muszą być opodatkowane, aby były środki na odnowienie a może i rozwój tych

zasobów dla oczywistego pożytku i przyszłych zysków z nich korzystających.

Rozumowanie tego oczywiście nie zmienia fakt, że znaczna część pożyczkodawców –

tych którzy lokują depozyty w bankach - otrzymuje odsetki finansowane odsetkami

pobieranymi od kredytobiorców banku. Ostatecznie realna wartość kapitału finansowego w

długim okresie nie może przyrastać inaczej niż przyrasta wartość kapitału rzeczowego i

kapitału ludzkiego nim sfinansowanych. W przeciwnym przypadku możemy mieć do

czynienia co najwyżej z bańkami spekulacyjnymi po stronie kapitału finansowego.

W powyższym ustawieniu fundamentów mamy zakodowane zależności i procesy,

które przejawiają się w zjawiskach pieniężnych na które reaguje, albo którymi usiłuje

sterować polityka pieniężna, tudzież fiskalna.

  1. Stopa procentowa jako narzędzie podziału.

Podział dochodu

Stopa procentowa jest narzędziem podziału nadwyżki ekonomicznej – a więc

dochodu wytworzonego przez kapitał Nadwyżka może być przejęta przez pożyczkodawcę,

gdy stopa zwrotu z kapitału jest akurat równa stopie procentowej. Może być przejęta przez

pożyczkobiorcę gdy stopa inflacji jest akurat równa stopie procentowej, jak też może być w

rożnych proporcjach rozdzielona miedzy pożyczkodawcę i pożyczkobiorcę w zależności od

różnicy między stopą procentową i stopą inflacji. W „Historii monetarnej Polski”

Wójtowiczowie wskazują na reguły jakie stosowali bankierzy wobec polskich

pożyczkobiorców, aby tak ustalać stopy odsetków od kredytów, by pożyczkobiorcom

starczało tylko na pokrycie kosztów i by ze sposobu wykorzystania pożyczki nie czerpali

żadnych zysków na akumulację kapitału i rozwój. Jeśli np. jedziemy przez Górną Bawarię i

widzimy malowane freski na ścianach wielkich zasobnych budynków wiejskich, to pewnie

w jakimś stopniu jest to potwierdzenie gospodarności ich właścicieli i faktu, że nadwyżka

jaka zatrzymywali starczała nie tylko rozwój ale i na piękno, a pewnie w jakimś stopniu

dlatego, że w Bawarii działali tylko rodzimi, niemieccy bankierzy.

2

Podział kapitału.

Stopa procentowa zmienia się z narzędzia podziału dochodu w narzędzie podziału

kapitału (nie mylić z alokacją kapitału) gdy jej wysokość jej większa niż stopa dochodu z

kapitału. Pożyczkobiorca musi uszczuplić swój kapitał aby dokonać spłaty odsetków gdy

stopa jego przychodu jest niższa niż stopa procentowa (i taką chyba sytuacje ilustrował

Chełmoński swoim obrazem „Ostatnia chudoba”) . Kapitał też może realnie tracić

pożyczkodawca, gdy stopa inflacji jest wyższa niż stopa procentowa, albo gdy

pożyczkobiorca z różnych przyczyn nie ma środków na spłatę kapitału i odsetków. Prawo na

przestrzeni wieków różnie reagowało na takie sytuacje. Dawniej przywiązywano większą

wagę do ochrony wierzyciela, który mógł doprowadzić do uwięzienia dłużnika, albo, gdy się

zorientowano, że nie chodzi o uwięzienie tylko o pieniądze, do zniewolenia go, by

odpracował dług. Wreszcie w dobie obecnej nacisk kładziony jest raczej na ochronę

dłużnika, wychodząc obserwacji, że pomoc dłużnikowi w wyjściu z tarapatów jest

najbardziej dla wszystkich korzystnym rozwiązaniem. Z różnym prawdopodobieństwem,

zależnym od fazy cyklu koniunkturalnego, od umiejętności pożyczkobiorcy, od rozsądku i

ostrożności pożyczkodawcy, popadnięcie w tarapaty może się jednak przytrafić i przytrafia

się w różnej skali.

Od przypadków, gdy pożyczkodawca traci kapitał ponieważ z „góry wiedział”, że

udzielił pożyczki bez należytego zabezpieczenia i pożyczkobiorcy, o którym z góry wiadomo,

że nie ma możliwości zarobkowania, można teoretycznie abstrahować, ale praktycznie trzeba

ja brać pod uwagę jak wskazują doświadczenia globalnego kryzysu finansowego.

W sumie można powiedzieć, że stopa procentowa działa jako regulator przepływu

kapitału ze sfery realnej, gdzie jest użytkowany, kreowany i pomnażany do finansowej gdzie

jest przechowywany w formie płynnej i alokowany w tej formie między różne zastosowania.

Relacje między stopą przychodu z kapitału w sferze realnej a stopą procentową mogą

wywoływać relatywne albo i absolutne ubożenie sfery realnej. Wtedy w dłuższym okresie

okazałoby się, że stopa procentowa nie ma pokrycia w przyrosłym majątku i jego usługach i

może być sfinansowana jedynie podwyżkami cen kurczącego się strumienia usług i dóbr

nowo-wytworzonych, a więc inflacją do której powstania sama by się przyłożyła podcinając

podstawy podażowe gospodarki.

3

3. Stopa procentowa jako narzędzie alokacji kapitału.

W co i gdzie inwestować

Poziom stopy procentowej wyznacza granice opłacalności inwestowania bez ryzyka.

W ujęciu idealnym inwestuje się do takiego poziomu, że krańcowy przychód z

zainwestowanego kapitału zrówna się ze stopą procentową w myśl zasady spadkowej

krańcowej produkcyjności kapitału. I reguła ta zachowuje prawdziwość niezależnie od typu

angażowanego kapitału – finansowy, rzeczowy, czy ludzki. Tak więc stopa procentowa

reguluje wielkość nakładów każdego rodzaju kapitału w określoną działalność.

W przypadku kapitału ludzkiego, którego dotyczą te same ogólne reguły, ale specyfice

którego poświęcamy kolejny paragraf, inwestycje w jego pomnażanie dokonuje się zgodnie

preferencjami konsumpcji w czasie, której krańcowa użyteczność a więc i jej poziom,

podobnie jak i poziom indywidualnych inwestycji „w siebie” są też określane przez poziom

stopy procentowej.

W przypadku kapitału rzeczowego i finansowego określa to alokacje kapitałów

między różne zastosowania w danym momencie czasu, a w przypadku kapitału ludzkiego

alokacje czasu osoby między różne zastosowania kapitału ludzkiego, który w danym

momencie angażowany jest w całości w danym zastosowaniu. Modelowo przyjmuje się, że

czas osoby jest przeznaczany na pracę gdzie kapitał ludzki jest wynagradzany płacą za swe

usługi, albo na naukę, tzn. inwestowanie w kapitał ludzki, gdzie usługa kapitału ludzkiego

jest zużywana na pomnażanie samego siebie, albo na konsumpcję gdzie usługa kapitału

ludzkiego skombinowana z czasem konsumpcji jest potrzebna do wytworzenia ostatecznego

dobra konsumpcyjnego przynoszącego użyteczność w proporcjach wyznaczanych przez

równość indywidualnych preferencji konsumpcji w czasie i stopy procentowej. Tak zatem

stopa procentowa określa wielkość nakładu kapitału ludzkiego na jego pomnożenie (czasu

nauki i kształcenia), wielkość nakładu kapitału ludzkiego już nagromadzonego na cele

zarobkowe (czasu pracy) i wielkość nakładu kapitału ludzkiego na przyjemności (czas

konsumpcji) przy których użyteczność krańcowego przychodu z czasu inwestycji (czasu

nauki) zrównuje się z krańcowa użytecznością czasu pracy (usługą kapitału ludzkiego) i te

zrównują się z krańcową użytecznością czasu wolnego.

Alokacje kapitału można rozumieć jako odpowiedź na pytanie „ w co inwestować”

kierując się maksymalizacja oczekiwanej stopy zwrotu z kapitału zainwestowanego w

różnych sektorach. Jeśli zaś stopa zwrotu z kapitału zależy również od prędkości obrotu

4

kapitału, a zależy, to wyższa stopa procentowa będzie zachęcała do inwestowania w

dziedziny cechujące się szybszym obrotem kapitału jak np. handel, produkcja asortymentów

żywności, szkolenia i krótkie kursy zawodowe, a zniechęcać do tych o dłuższym cyklu

produkcyjnym i wolniejszym obrocie kapitału jak np. infrastruktura rzeczowa, w tym

drogowa, badania naukowe, produkcja statków, uprawa roli, kształcenie uniwersyteckie itp.

Można też rozumieć alokacje kapitału w sensie „gdzie inwestować” w przestrzeni.

Wyższa stopa procentowa zachęca do inwestowania w centrach o wcześniej stworzonej i

rozwiniętej infrastrukturze ludzkiej i rzeczowej. Tam można korzystać natychmiast z usług

już nagromadzonego kapitału bez odroczenia właściwego obszarom gdzie dopiero trzeba

dokonać nakładów infrastrukturalnych i poczekać na ich efekty. Wyższa stopa procentowa

sprzyja zatem koncentracji działalności gospodarczej z niebezpieczeństwem nadmiernej

eksploatacji zasobów wcześniej stworzonych i nagromadzonych, a także i kolejnym

niebezpieczeństwem w postaci ucieczki kapitału do innych centrów, gdy w obecnym pojawi

się konieczność dodatkowych nakładów (czy bezpośrednio prywatnych, czy dodatkowego

obciążenia podatkami) dla odnowienia zużytych zasobów infrastrukturalnych. Niższa stopa

odwrotnie, będzie relatywnie zachęcała do inwestowania w regiony które przyniosą wyższe

stopy zwrotu w dalszej przyszłości, dopiero po realizacji inwestycji „ w infrastrukturę ludzką”

i infrastrukturę rzeczową – razem przygotowujących przestrzeń do działania gospodarczego.

(„Relatywnie zachęcała” można czytać jako „mniej zniechęcała”, gdyż w każdej sytuacji

lepiej jest przyjść „na gotowe” i czerpać korzyści z użytkowania kapitału już

nagromadzonego, jako ze swoistego dobra wolnego, jak na przykład wykształcone

społeczeństwo, na kształcenie którego nie świadczyło się podatków w przeszłości).

Jak inwestować.

Stopa procentowa określa też jak inwestować. Pytanie „jak inwestować” jest innym od

powyższego „w co i gdzie inwestować”. Przy dokonanej alokacji kapitału w odpowiedzi „w

co inwestować” istnieje zawsze jakieś spectrum wyborów technologii i techniki wytwarzania

danego rodzaju dóbr czy usług z towarzyszącą temu minimalna opłacalną skalą działalności

Wtedy mówimy o związku między stopą procentową a wyborem technik wytwarzania. Stopa

procentowa niska skłaniała do wyboru technologii kapitałochłonnych o większym odroczeniu

efektów i dłuższym czasu zwrotu. Stopa procentowa wyższa, zachęca do oszczędzania na

kosztach kapitału rzeczowego i do wyboru technik relatywnie bardziej pracochłonnych przy

niskich wynagrodzeniach. Niskim wynagrodzeniom sprzyja ten skutek wysokiej stopy,

którym jest spadek aktywności gospodarczej ( o czym nieco dalej) i wzrost rezerwowej

5

armii pracy w postaci bezrobocia, osłabiającego pozycję pracowników i ich organizacji

wobec pracodawców i ich organizacji. Kiedyś to zagadnienie stanowiło ważną pozycje w

myśli ekonomicznej (Kalecki, Dobrska) i wiązało się z troską o pełne zatrudnienie, a zostało

zarzucone w czasach ideologicznej pogardy dla równowagi w sferze realnej.

Zagadnienie jak inwestować, (wybór techniki i technologii wytwarzania) jest jako się

rzekło, oddzielne od pytania gdzie/ w co inwestować inwestować i dotyczy decyzji wyboru

techniki w branży w której decydent jest posadowiony, choćby dlatego, że z uwagi na

tradycje jest oswojony z profilem i asortymentem jej produkcji. Decydenci, właściciele

kapitału rzeczowego i ludzkiego są niejako uwięzieni w swoim świecie, w przestrzeni swojej

wiedzy i wyobraźni, ale i skrępowani mobilnością swojego majątku i swojej wiedzy,

dlatego stojąc wobec gwałtownych zmian parametrów ekonomicznych – tu ceny pieniądza

dyktowanej wysokością stopy procentowej – odpowiedzą na ogół nie przeniesieniem swojej

aktywności do innej branży lecz zmianą technologii produkcji czy świadczonych usług. Dla

przykładu – w przypadku rolnictwa niska stopa procentowa, będzie zachęcało do tworzenia

wysoko- kapitałochłonnych i wysoko-towarowych ferm tuczu, ferm mleczarskich i wysoko

– towarowych, oprzyrządowanych farm zbożowych i roślinnych. Wysoka stopa będzie

działała – w przeciwnym kierunku – przynosząc więcej pożytku firmom mniejszym o

szybszym cyklu obrotu kapitału i mniejszej skali jego zaangażowania. W przypadku nagłego

, szokowego, przejścia od niskich realnych stóp procentowych na stopy realne dalece

przekraczające poziomy uważane za lichwiarskie, najbardziej prężni i nowatorscy

przedsiębiorcy rolni, którzy ulokowali swoje i pożyczone kapitały w wysoko towarowych

kapitałochłonnych technikach produkcji artykułów rolnych i wstępnego ich przetwórstwa,

muszą oczywiście popaść w tarapaty, których zewnętrzne objawy można zaobserwować np.

pod postacią , niezgodnego z prawem i prawem ściganego okładania witkami brzozowymi

komorników bankowych zamierzających przeprowadzać egzekucje majątkowe na miejscu

przestępstwa finansowego. Jak widać – co oczywiste dla początkującego studenta ekonomii-

realna rentowności działalności nie da się oderwać od polityki makroekonomicznej, w tym

zwłaszcza polityki pieniężnej.. Tak zatem prowadzący politykę pieniężną wybierając jej

wariant, nie może udawać , że nie wie, że może przynieś szkodę jednemu albo drugiemu

uczestnikowi rynku, a pożytek jeszcze innemu. Ergo, może świadomie, nastawić się na

wyrządzenie szkody wybranej grupie gospodarczej – ale szkody te nie będą naprawdę

wynikiem działania „obiektywnych sił rynkowych” , czy „rynku”, lecz wynikiem takiego a

nie innego horyzontu epistemologicznego(wyobrażenia o tym co ważne) podejmującego

decyzje polityki-gospodarczej.

6

Wynika z tego, że polityka pieniężna, zwłaszcza polityka stopy procentowej powinna

mieć na uwadze historię gospodarki, której regulacje chce prowadzić. W szczególności, jeśli

struktura gospodarki powstawała przez lata w warunkach bliskiej zeru realnej stopy

procentowej i w ślad za tym dominują podmioty gospodarcze o wysokiej kapitałochłonności,

nastawione na długoseryjną produkcję mało zmiennego asortymentu, a tym samym

obciążone wysokimi bieżącymi zapasami materiałów zaopatrzeniowych i produkcji w toku

to rozsądny polityk gospodarczy wie, że nagłe z szokowe pomysły gwałtownego

„urealnienia” stopy procentowej przez skokowe jej podniesienie nie może przynieść dobrych

efektów. Potrzeba bowiem czasu na przestawienie technologii wytwarzania, gospodarki

materiałowej i gospodarki zasobami ludzkimi, może i struktury organizacyjnej, w celu

uniknięcia tarapatów związanych z uwięzieniem znacznego kapitału w takich zasobach, przy

wysokiej stopie procentowej. Najbardziej mobilnym czynnikiem jest tu czynnik ludzki i

gwałtowny wzrost bezrobocia okazuje się pierwszym posunięciem wypychającym problemy

ekonomiczne firm za ich bramy na koszt budżetu, a więc ogółu podatników. Na kilka lat, a

nie na szokowe uderzenie powinna być nastawiona polityka makroekonomiczna, która ma

na celu przestawienia gospodarki. Szokowe manewry w polityce pieniężnej mogą

doprowadzić do tego do czego mogą – do szokowych przesunięć w kierunkach napływu

strumieni pieniężnych i głębokiej nierównowagi w sferze realnej. Wtedy też pod

powierzchnią popytowej luki inflacyjnej, przy nadpłynności systemu bankowego, rozwiera

się głębsza luka inflacyjna po stronie podaży. Przy powierzchownej obserwacji i takim-że

wnioskowaniu - może być jednakże nadal wywierana presja na dalsze hamowanie popytu

drogą upartego podtrzymywania wysokiej realnej stopy procentowej. Po stronie dydaktyki

politycznej pojawia się banialuka polegająca na przyrównywaniu sytuacji inflacyjnych z

pożarem, który należy szybko gasić radykalną polityką stopy procentowej. Taka polityka,

jednak przez niszczenie podaży, pożar właśnie utrwala, zamieniając powierzchowne

płomienie generowanej popytem inflacji w głęboki żar wypalający w popiół fundamenty

podażowe gospodarki. W efekcie im bardziej agresywna polityka pieniężna skierowana

przeciw gospodarce rodzimej, tym gorsza jej pozycja konkurencyjna i tym lepsza pozycja

konkurentów zewnętrznych. I im bardziej agresywna ta polityka tym dłuższy czas potrzebny

na przestawienie gospodarki, do którego może dochodzić w znacznie gorszych warunkach –

jeśli w ogóle – i już przy wydziedziczeniu z majątku dotychczasowych jego właścicieli na

rzecz zewnętrznych inwestorów, których polityka taka niewiele dotyka, ale wiele obchodzi

jako informacja o pojawieniu się miejsca do ewentualnej ekspansji.

7

Stopa procentowa a napływ kapitału.

Stopa procentowa wielokierunkowo oddziałuje na napływ kapitału. Precyzyjniej

mówiąc wielokierunkowość nie tyle dotyczy skali napływu, bo ta jest dodatnio powiązana z

poziomem stopy, co raczej dopuszczalnego spectrum atrakcyjności kierunków inwestowania.

Nie jest to dziwne w świetle wyżej wskazanych odpowiedzi na pytania „ile”, „jak” ,”w co” i

„gdzie” inwestować.

Uogólniając można powiedzieć , że im wyższa stopa procentowa w kraju przyjmującym

kapitał tym większy udział inwestycji finansowych, „papierowych” w strukturze

napływającego kapitału i dokonywanych inwestycji, tym większy udział inwestycji

„portfelowych” w istniejący majątek i jego wykup, i tym mniejszy inwestycji

„ścierniskowych” („tam gdzie dzisiaj jest ściernisko, jutro będzie San Francisco”), tzn.

tworzących od fundamentów nowy majątek rzeczowy i bazowy kapitał ludzki (kształcenie

uniwersyteckie i badania podstawowe). Innymi słowy wysoka stopa procentowa zachęca

kapitał napływający z zewnątrz do takich lokat, które mają na celu raczej eksploatację

majątku już istniejącego niż tworzenie nowego. W szczególności zachęca do napływu

kapitału spekulacyjnego liczącego na zyski z tytułu różnic w parytetach stóp procentowych i

idącymi w ślad za tym zmian kursów walutowych, stających się oddzielnie obiektem

manipulacji spekulacyjnych.

Stopa procentowa a zmiany relacji cen.

Zmiany w poziomie stóp procentowych, jako ceny krajowego kapitału pieniężnego,

wpływają na zmiany cen (kursów) walut zagranicznych, na relacje cen pozostałych rodzajów

kapitału oraz zmiany wszystkich innych cen dóbr i usług ( w tym relacji wyceny różnych

rodzajów działalności), na wycenę konsumpcji bieżącej wobec przyszłej, cenę czasu

wolnego, dzieł sztuki, surowców naturalnych. Wyższa stopa procentowa generalnie wywoła

spadek wartości innych walut, spadek ceny kapitału rzeczowego, a w ślad za tym i papierów

wartościowych na nim opartych, jak też papierów dłużnych, spadek wartości tak różnych

zasobów nieodnawialnych jak dzieła sztuki (ceny obrazów) i surowce naturalne.

Wyznaczając cenę pieniądza krajowego i zmieniając jej relacje z cenami walut

zagranicznych stopa procentowa działa jako regulator popytu na pieniądz krajowy i jego

zmiany względem popytu na pieniądz zagraniczny. Wpływa też na podaż pieniądza

krajowego, a kierunki związku zmiany ceny pieniądza i zmian popytu i podaży pieniądza są

takie same jak w przypadku zmian cen oraz popytu i podaży innych dóbr.

8

Wzrost stopy procentowej pogorszy relacje wyceny usług ( działalności gospodarczej

i społecznej) które przynoszą efekty w dłuższym okresie na rzecz przynoszących efekty

„natychmiast”. Dlatego pogorszą się relacje płac np. nauczycieli (średnie odroczenie efektu

produkcyjnego ich pracy to 8-10 lat) i naukowców w stosunku do dochodów z działalności o

prędszym obrocie kapitału. (A „wewnątrz” sektora wytwarzającego kapitał ludzki wzrośnie

relatywnie cena krótkich kursów i szkoleń w porównaniu z cenami studiów

uniwersyteckich). Relatywnie bardziej spadnie wycena usługi pracy świadczonej przez słabo

wyposażonych w kapitał ludzki w stosunku do wyceny pracy jako usługi świadczonej przez

niosących w sobie więcej kapitału ludzkiego. Owe zmiany relacji cen zmieniają mapę

atrakcyjności działalności gospodarczej i kierunki napływu kapitału w zgodzie z wyżej

postawionym zagadnieniem „w co”, gdzie i jak inwestować.

Stopa procentowa działa też jako regulator wyboru między inwestowaniem w

majątek (i rzeczowy i ten ucieleśniony w „papierach’) a wyprzedażą majątku, w tym

rzeczowego poprzez wymienione zależności między poziomem stopy procentowej a

zmianami relacji cen kapitału, dóbr i usług. Posiadaczowi majątku może wydawać się

korzystne pozbyć się go najprędzej by jak najprędzej pozyskać środki płynne w celu

ulokowania ich na wysoko oprocentowanych lokatach i w ten sposób , zamieniając aktywa

rzeczowe na pieniądz, maksymalizować wartość ich posiadanego portfela. Takie zachowanie

może być w pełni racjonalne z punktu widzenia pojedynczego podmiotu. Z drugiej strony,

rozsądny polityk prowadzący gospodarkę majątkiem narodowym i budżetem nie będzie

forsował prywatyzacji w okresie gdy sam forsuje politykę wysokich realnych stóp

procentowych (poziom wysoki, niski, odczytujemy rzecz jasna w relacji ze stopami

występującymi w otoczeniu zewnętrznym danego kraju) chyba że mu zależy aby majątek

„zgodnie z prawem i zasadami rachunku ekonomicznego” został oddany tak zwanym (wtedy)

inwestorom strategicznym po relatywnie niskiej cenie. Może oczywiście utrzymywać, że

lepiej oddać za bezcen w prywatne ręce, niż utrzymywać własność państwową podległą

chwiejnym sympatiom politycznym – ale powinien jednak powiedzieć, że konsekwencją tego

rodzaju posunięć będą wkrótce kłopoty z dochodami budżetu państwa i kłopoty z wydatkami

z tytułu rosnącego bezrobocia.

Zmiana ceny pieniądza krajowego wywołana zmianami stopy procentowej – która

sama jest ceną konsumpcji w czasie i ceną zerowego ryzyka, jako cena aktywów bez ryzyka -

- wpływa na położenie pożyczkodawców i pożyczkobiorców a stąd na ich zachowania

ekonomiczne dostosowujące się w warunkach nowej stopy do indywidualnych preferencji

konsumpcji w czasie i indywidualnej skłonności do ryzyka . Spadek stopy procentowej

9

zawsze poprawia sytuacje pożyczkobiorcy względem sytuacji pożyczkodawcy. Może

skłaniać pożyczkobiorcę do powiększenia skali zaciągniętych kredytów zgodnie z jego

preferencjami konsumpcji w czasie i powiększenia konsumpcji bieżącej, a jeśli jest „już”

inwestorem, zachęcić go do powiększenia skali inwestycji rzeczowych i/lub finansowych,

zgodnie z jego indywidualną skłonnością do ryzyka. (Skłonność do ryzyka jest cechą stałą i

jeśli zmienia się cena ryzyka to popyt na aktywa ryzykowne reaguje normalnie, tzn.

przeciwnie do kierunku zmiany ceny. W komentarzach prasowych mamy na ogół

pomieszanie skłonności do ryzyka, ze zmianami ceny ryzyka, albo zmianami samego ryzyka,

dlatego też czytamy często jak to nagle z nocy na dzień „wzrosła awersja do ryzyka”).

Z kolei wzrost stopy procentowej zawsze poprawia położenie pożyczkodawcy

względem pożyczkobiorcy. Przy odpowiednio dużym wyposażeniu początkowym

(zasobach ulokowanych na depozytach bankowych, czy inaczej pożyczonych) efekt

zasobowy (szczególnie duży dla niektórych warstw społeczeństwa polskiego w początkach

przemian po roku 1990) podwyżki stopy procentowej może być na tyle duży dla

pożyczkodawcy, że będzie dokonywał wyborów pozornie sprzecznych z elementarzem teorii

ekonomii. Mianowicie wzrost stopy może skłaniać go powiększania a nie zmniejszania

konsumpcji i/lub inwestycji, właśnie z tytułu powiększonym przychodom odsetkowym. Jak

powiedzieliśmy wyżej źródłem finansowania odsetków pożyczkodawcy są dochody i kapitał

pożyczkobiorcy a więc poprawa położenia pożyczkodawcy w wyniku wzrostu stopy

procentowej jest możliwa realnie wtedy, gdy aktywa pożyczkobiorców są wystarczające do

obsługi pożyczki.

Stopa procentowa a kapitał ludzki i rynek pracy.

Wyborów indywidualnej wielkości inwestycji w kapitał ludzki (w uproszczeniu

wybór poziomu i jakości wykształcenia) określają następujące czynniki: wyjściowy poziom

zasobu kapitału ludzkiego (a więc np. zasób wiedzy jaki wynosi się „od początku z domu”) ,

zdolność do przetwarzania zasobu posiadanego w nowy kapitał ludzki (indywidualna

chłonność umysłu), elastyczności produkcji kapitału ludzkiego względem jego rozmiaru

przeznaczonego na cele akumulacyjne (łatwość uczenia się, efektywność jednostki czasu

nauki), stopa dyskontowa - rynkowa stopa procentowa (jako miara opłacalności wysiłku

kształcenia się dla uzyskania zdolności do osiągania dochodów w przyszłości) oraz stopa

deprecjacji posiadanego kapitału (tempa w jakim starzeje się wiedza posiadana)

10

Punkt równowagi nakładu kapitału ludzkiego na produkcje jego samego, a i jego

ścieżka w czasie – jeśli pominąć fazę gdy działa graniczenie zasobowe - jest określany przez

wewnętrzne zależności między kosztem krańcowym, a krańcowym efektem dochodowym

nakładu. W sumie zasób kapitału ludzkiego ucieleśniony w jego nosicielu, rośnie aż do

momentu, gdy jego produkcja nie zrówna się wartością z masą kapitału zdeprecjonowanego.

Według szacunków Beckera przypada to na okres między 35 a 45 rokiem życia.

Stopa procentowa – parametr według którego dyskontuje się przyszłe zarobki - jest

odwrotnie skorelowana z okresem „specjalizacji” w produkcji kapitału ludzkiego. Powód jest

taki, że przy wyższej stopie dyskontowej osoba będzie przywiązywała mniejsze znaczenie do

przyszłych dochodów niż obecnych. Osoba będzie zatem niechętna odraczaniu momentu, od

którego posiadany zasób kapitału ludzkiego przeznaczony jest na cele zarobkowe, a raczej

będzie wolała skierować go na uzyskanie dochodu na bieżąco.

Im wyższa więc stopa dyskontowa (i stopa deprecjacji kapitału ludzkiego) tym

mniejsza część kapitału ludzkiego (tym mniejsza część czasu) jest przeznaczana na dalsze

cele akumulacyjne. Im wyższy współczynnik przekształcenia kapitału posiadanego w nowy

(zdolności indywidualne, pilność, wytrwałość, skłonność wyniesiona z domu), tym wyższy

poziom nakładów kapitału posiadanego przeznaczanego na dalsze jego pomnażanie. Długość

horyzontu zarobkowania dodatnio wpływa na wielkość kapitału kierowanego na cele

akumulacyjne, ale sama długość horyzontu planowania jest ujemnie skorelowana z

wysokością realnej stopy procentowej

Gdyby spojrzeć na naród jako zbiór osób składających się na nieskończony ciąg

nakładających się pokoleń o nieskończonym dlatego horyzoncie myślenia, to widzimy, że

przeciętnie biorąc stopa inwestowania w kapitał ludzki - albo jak mówimy część bieżących

dochodów z których osoby są skłonne zrezygnować poświęcając czas na inwestowanie w

siebie z myślą o przyszłych dochodach - jest dodatnio powiązana z przeciętnym poziomem

"naturalnych zdolności i pilności" oraz ujemnie z poziomem stopy procentowej i stopą

deprecjacji kapitału ludzkiego. Jeśliby na roboczo przyjąć, że przeciętny poziom '"naturalnych

zdolności i pilności" jest taki sam we wszystkich narodach to jedynymi parametrami

regulującymi wielkość inwestycji w kapitał ludzki są parametry rynkowe - stopa

procentowa/dyskontowa, stopa deprecjacji kapitału ludzkiego, początkowe wyposażenie w

kapitał ludzki. Ale można tez uznać, że narody nie są jednakowo „ z natury” zdolne, wtedy

mogą pojawić się propozycje ograniczenia nauki liczenie do pięciuset, albo oferowania studiów

magisterskich w zakresie ekonomii i biznesu na podstawie podręczników uważanych wśród

„narodów zdolnych” za co najwyżej licencjackie, albo likwidowanie zaplecza badawczo-

11

rozwojowego, z oczywistą długofalową konsekwencja dla jakości podejmowanych decyzji

gospodarczych.

Stopa procentowa i popyt na kapitał ludzki

Jak widzieliśmy podnoszenie stopy procentowej z jednej strony ogranicza popyt na

inwestycje w środki rzeczowe, z drugiej zmienia ich strukturę na rzecz mniej

kapitałochłonnych i krótkofalowych, jak i ich strukturę branżową na rzecz tych o prędszym

obrocie kapitału. Podobnie wysoka stopa procentowa obniża inwestycje w kapitał ludzki jak

w każdy inny zmienia też strukturę tych inwestycji na rzecz działań doraźnych,

krótkookresowych, obliczonych na szybki zwrot (krótkie kursy, zamiast studiów

doktoranckich)

Powstaje jednak pytanie, czy wzrost stopy procentowej a więc i dyskonta przyszłych

dochodów podnosi czy obniża ogólnogospodarczy popyt na kapitał ludzki zgłaszany przez

pracodawców.

Wzrost stopy procentowej podnosi koszt kapitału, w tym i tej jego części, która

przeznaczana jest na płace, również wtedy, gdy płaca przeciętna pozostaje stała. Tym samym

ogranicza niewątpliwie popyt na zatrudnienie, liczone w jednostkach „naturalnych” i pojawia

się bezrobocie. Wyższa stopa procentowa oznacza jednak, że powstaje taka sytuacja, w której

opłaca się zatrudniać osoby lepiej wyposażone w wiedzę i umiejętności, a więc takie, które

swoją produktywnością, przemyślnością, jakością decyzji i zachowań, byłyby zdolne zwrócić

pracodawcy powiększony stracony procent od nakładów wyłożonych na płace. Rośnie zatem

popyt na takich pracowników, którzy niosą w sobie więcej kapitału w nich ucieleśnionego a

więc w tej części rośnie, a nie spada popyt na kapitał ludzki; Musi dochodzić zatem do

rozwarstwienia rynku pracy – z jednej strony popyt na nadzwyczajne zasoby kapitału

ludzkiego (specjalne wysokie kwalifikacje) a stąd i presja na usługi instytucji zdolnych

do ich wytworzenia na odpowiednim poziomie jakościowym (np. kształcenie za granicą w

dobrych uniwersytetach) z drugiej tendencja do wzrostu bezrobocia (ograniczanie

zatrudnienia osób słabiej wyposażonych w kapitał ludzki) i z tego tytułu przyspieszonej

deprecjacji całych segmentów kapitału ludzkiego.

Ta tendencja do rozwarstwienia rynku pracy na dwa segmenty pierwszy grupujący

ludzi o ponadprzeciętnych zasobach kapitału ludzkiego wynikających z dużych inwestycji w

siebie i drugi grupujący pozostałych współgra z indywidualnymi wyborami co do

poziomów inwestowania w siebie przez przeciętnych i mniej niż przeciętnie zdolnych, jak i

dysponujących lepszym lub gorszym wyposażeniem początkowym w kapitał ludzki. Jedni

12

będą raczej poszukiwali pracy „wcześniej” niż skupiali się jedynie na inwestycjach w siebie

gdyż mimo pracowitości nie potrafią jednak uzyskać takich przyrostów kapitału ludzkiego

by otrzymać zwrot o stopie wyższej od wysokiej stopy procentowej. Z kolei duży zwrot z

inwestycji w siebie otrzymywany w postaci wysokich wynagrodzeń, przez posiadających

więcej kapitału ludzkiego, może rodzić zjawisko wydłużania indywidualnego czasu pracy

takich osób, postrzeganych wtedy jako „pracoholicy”. Wtórnym efektem takiej tendencji

będzie ich popyt na prace usługowe i pomocnicze i silny rozwój w ślad za tym wtórnego

rynku pracy. W analizie makroekonomicznej zjawiska te odzwierciedlą się w

wątpliwościach co do kształtu „krzywej Philpsa” i szacunkach faktycznego poziomu PKB

weryfikowanego „szarą strefą”.

Przy niskiej stopie procentowej mamy też niższą cenę kapitału przeznaczanego na

płace, stąd rozszerza się spectrum opłacalnego zatrudniania osób, słabnie tendencja do

„kastracji” rynku pracy na krańcach na rzecz bardziej równomiernego rozkładu zatrudnienia

wokół średniej dochodów z pracy, nie mówiąc już o jego wzroście w ogóle.

  1. Stopa procentowa jako regulator poziomu aktywności gospodarczej.

Stopa procentowa jako regulator luki inflacyjnej (popytu i podaży w sferze realnej)

Jeśli działa prawo malejącej krańcowej produkcyjności czynników produkcji –a

ekonomiści odwołując się do fizycznych praw natury utrzymują ,że działa, to poziom stopy

procentowej wyznacza też poziom aktywności gospodarczej, gdyż ta „ustaje” na takim

poziomie na którym krańcowa produkcyjność czynników zrówna się ze stopą procentową. Im

stopa procentowa wyższa tym aktywność gospodarcza niższa, co też znajduje

odzwierciedlenie w uogólnionej obserwacji zwanej krzywa Philipsa. Ta może słabo się

przejawiać albo i w ogóle - o czym było wyżej przy przedstawianiu związku poziomu stopy

procentowej ze zjawiskami na rynku pracy naświetlonymi przez pryzmat teorii kapitału

ludzkiego.

Jeśli zaś z jakichś powodów nie działa prawo malejącej produkcyjności czynników- a

jest wiele przejściowych powodów rynkowych dla których nie musi ono działać przez

pewien czas i w pewnych dziedzinach – (np. skok techniczny, wyrównywanie zastanej

nierównowagi sektorowej) to wtedy podnoszenie stopy procentowej by stłumić

13

gospodarkę i hamować popyt by - jak to niektórzy ładnie mówią – nie przekraczał

„potencjału” i nie powodował presji inflacyjnej przynosi głównie pogłębienie nierównowagi

i rozciągnięcie presji inflacyjnej w czasie, z powodu spadku podaży. Te dziedziny bowiem,

gdzie stopa zwrotu jest wysoka z wymienionych dla przykładu powodów, będą i tak się

rozwijały, ale zostaną stłumione te gdzie stopa zwrotu jest niska i stabilna. Pojawi się

„bezrobocie sektorowe”, albo strukturalne, którego przezwyciężenie jest możliwe albo przez

emigracje za chlebem, albo – z jakimś prawdopodobieństwem – przez intensywne inwestycje

w kapitał ludzki, pod postacią przekwalifikowania bezrobotnych na rzecz tych branż, które

mniej ucierpiały (Osiągnięciem polityki cudu gospodarczego może być np.

przekwalifikowanie stoczniowca na bukieciarza)y. Pogorszy się sytuacja budżetu a źródeł

pogorszenie będą niektórzy dopatrywać w szoku transformacyjnym, który sam z siebie

zamiast manny spada z nieba, a nie jest wynikiem źle, z przyczyn ziemskich, prowadzonej

polityki makroekonomicznej.

Efekt netto regulującego wpływu zmian stopy procentowej na presję inflacyjną jest

wypadkową elastyczności popytu i elastyczności podaży w gospodarce względem tej stopy.

Przyzwyczajeni jesteśmy do analizy popytowej strony reakcji gospodarki na zmiany

stopy procentowej, zwłaszcza reakcji na jej podnoszenie. Dławienie popytu za pomocą

podwyżek stopy procentowej w celu wygaszania presji inflacyjnej jest pierwszym,

najprostszym, zdroworozsądkowym postulatem tzw. jastrzębi polityki gospodarczej.

Argumentem przemawiającym za tym posunięciem są też kryteria efektywnościowe – w

warunkach presji kosztu kapitału wywołanej wzrostem stopy procentowej, firmy muszą

pozbywać się wszystkiego co sprawia, że kapitał niepotrzebnie jest w nich uwięziony i nie

przynosi efektów równych przynajmniej owej wyższej stopie procentowej. Usuwa się więc

zbędne zatrudnienie, co rynek postrzega jako rosnące bezrobocie; usuwa się zbędne zapasy

wszelkiego rodzaju (co może znaleźć odzwierciedlenie w spadku cen dóbr

zaopatrzeniowych), możliwie oszczędza na kosztach eksploatacyjnych, z energia w

pierwszym rzędzie „tam gdzie się da”. W istocie w krótkim okresie spada popyt, presja

inflacyjne osłabia się spada tempo wzrostu cen, spada więc inflacja.

Mniej wiemy o drugiej stronie zagadnienia, nie tyle może mniej wiemy, bo teoria tu

jasno wykłada zależności, jak wyżej wskazałem, co mniej o tym się mówi i dyskutuje przy

okazji dyskusji o polityce pieniężnej – mianowicie o reakcji strony podażowej gospodarki na

wzrost stopy procentowej. W krótszym okresie, gdy szok stopy procentowej wymusza

zabiegi efektywnościowe w firmach reakcja po stronie podaży nie musi być znaczna i spadek

podaży nie zaczyna jeszcze odmykać luki inflacyjnej „od spodu”. Jeśli jednak wysoka realna

14

stopa procentowa jest utrzymywana dłuższy czas musi dochodzić i dochodzi do naruszenia

podażowych fundamentów gospodarki – spadnie tempo, a może i poziom inwestycji od

których zależy normalny ciągły proces modernizacyjny firm, ograniczone zostaną nakłady na

prace badawczo rozwojowe, jako przynoszące efekty z odroczeniem a więc mniej warte z

tytułu wyższego dyskonta wartości ich efektów, firmy i kraj zaczną opuszczać fachowcy z

łatwością znajdujący właściwą wycenę swojego kapitału ludzkiego w warunkach swobody

przepływu zatrudnienia na poszerzonym otwartym międzynarodowym rynku pracy. Wtedy

gospodarka poddana takiemu ćwiczeniu wysoką stopą procentową traci zdolności

konkurencyjne a krajowe firmy popadać w kłopoty – co sprawia, że tzw. Jastrzębi trzeba by

nazwać sępami. Cały też czas działa ograniczenia popytowe, które rozlewa się na otoczenie

zewnętrzne z powodu rosnącego kursu walutowego stymulowanego wyższą stopą, co

poprawia położenie konkurentów zagranicznych. W efekcie i luka podażowa wywołana

przez politykę wysokich stóp zostaje wypełniona przez import, którego rosnący strumień jest

świadectwem, że taka luka zaistniała. W ślad za tym postępują przesunięcia we własności

kapitału na rzecz podmiotów zewnętrznych , które po pierwsze nie podlegają krajowej

polityce pieniężnej, a po drugie korzystają z niskiej wyceny miejscowego kapitału

produkcyjnego wynikającej z wysokiego dyskonta wartości usług przezeń świadczonych.

Tak więc w uporczywej polityce wysokich realnych stóp procentowych niby chodzi o

dławienie inflacji, a faktycznym długofalowym skutkiem tego jest podkopanie fundamentów

podażowych gospodarki i jej konwersja własnościowa na rzecz podmiotów zagranicznych,

podlegającym decyzjom zewnętrznym i podejmującym decyzje w interesie centrów

zewnętrznych.

Skutki wysokiej stopy procentowej dla sytuacji sektora publicznego i budżetu państwa są

oczywiste – z jednej strony spadek dochodów, z powodu spadku poziomu aktywności

gospodarczej (aktywność podmiotów zagranicznych niewiele tu musi zmieniać i nie zmienia

z różnych przyczyn), z drugiej wzrost wydatków z tytułu podniesienia kosztów obsługi

długu , no i w efekcie spadek nakładów na sektor publiczny z rozlicznymi negatywnymi tego

konsekwencjami również dla podażowych fundamentów gospodarki wynikających braków

podaży usług tego sektora. Musi też spaść ogólny poziom satysfakcji społecznej gdyż w

takiej sytuacji spada też użyteczność konsumpcji prywatnej, nawet gdyby była luksusowa

(np. zasiadających za kierownicą luksusowych samochodów stojących w korku od

Rakowieckiej do Ronda Babka).

15

Stopa jako regulator bariery wejścia.

Stopa procentowa działa też jako swoisty regulator bariery wejścia a więc tym samym

intensywności konkurencji na rynku wewnętrznym. Wysoka stopa relatywnie zniechęcając do

inwestycji w działalność gospodarczą na rzecz inwestycji finansowych stanowi swoistą

osłonę firm zasiedziałych przed wchodzeniem na rynek firm nowych jeśli te z jednej strony

zastanawiałyby się nad strukturą alokacji swoich wolnych środków a z drugiej, chciałyby

wspierać się kredytem przy rozwijaniu konkurencyjnej działalności na rynku. Dlatego

polityka wysokich stóp procentowych jest w jakimś stopniu sprzeczna z dążeniem do

intensyfikacji konkurencji rynkowej, właśnie przez relatywne osłabianie liczby wejść na

rynek produkcji dóbr i usług a więc hamowanie rozbudowy konkurencyjnej struktury, ale też

i przez likwidacje działalności tej części zasiedziałych podmiotów które stają się

nieefektywne przy nowej cenie kapitału wyznaczanej nowym poziomem stopy procentowej.

W ten sposób też powstaje mechanizm wtórnego otwierania się luki inflacyjnej po stronie

podaży, a prędkość i skala otwierania się tego rodzaju luki jest jakąś wypadkową nakładania

się tego procesu na proces zamykania luki popytowej wynikający zarówno ze spadku popytu

inwestycyjnego firm jako naturalnej reakcji na wzrost stopy, jak i spadku popytu

gospodarstw domowych z tytułu spadku dochodów z powodu rosnącego bezrobocia z jednej

strony i spadku bieżących wydatków z powodu nowej relacji między stopami preferencji

czasu konsumentów a stopa procentową i w efekcie potanienia konsumpcji przyszłej wobec

bieżącej a więc powstania zachęty do ograniczania wydatków bieżących na rzecz przyszłych.

Odpowiedź na pytanie czy polityka wysokiej stopy procentowej wpływa bardziej

ograniczająco na inflację z tytułu dławienia popytu, czy też bardziej ją pobudza z tytułu

dławienia podaży poprzez podniesienie barier wejścia i upadłości firm zasiedziałych nie jest

łatwa i zależy od skali w jakiej stopa procentowa przewyższa rentowność kapitału firm

oraz od długości okresu jej utrzymywania, czyli uporczywości takiej polityki pieniężnej. Jeśli

wysoka stopa procentowa jest zastosowana jako krótkookresowe uderzenie wtedy zadziała

jako hamulec popytu – wzrosną oszczędności firm bez wzrostu wydatków inwestycyjnych ,

spadną wydatki konsumentów, wzrosną depozyty kosztem kredytów upadną firmy, które

balansowały na granicy pokrywania tylko swoich kosztów zmiennych. Jeśli jednak polityka

pieniężna będzie latami obstawała przy wysokiej realnej stopie procentowej, wtedy musi

dojść do wspomnianej wyżej zamiany powierzchownych płomieni strychu domu na żar

wypalający jego fundamenty a więc niszczący dom jako taki – wtedy polityka mająca na

celu ugaszenie inflacji przemienia się w swoje przeciwieństwo właśnie z powodu

długofalowego wytwarzania luki po stronie podaży. W warunkach gospodarki zamkniętej lub

16

quasi zamkniętej musi dojść do „równowagi stagnacyjnej” przy niskim wykorzystaniu

czynników produkcji (wysokie bezrobocie, bezczynny majątek, nadpłynność banków). W

warunkach jednak swobodnego przepływu kapitału i motywowanej politycznie, często

wspieranej metodami marketingu bezpośredniego, życzliwości rządów wobec kapitału

zewnętrznego może następować rozwój gospodarczy w oparciu o rosnącą własność

zagraniczną korzystającą z przewagi jaką daje jej nie podleganie pod restrykcyjną pieniężną

politykę krajową (często wzmacnianą atrakcyjną dyskryminującą sektor rodzimy polityką

podatkową) i przejmującą dlatego kolejne segmenty rynku dóbr i usług kraju dławionego

wysoką stopą procentową.

Stopa procentowa a stabilna ścieżka wzrostu zrównoważonego

Oczywistym zadaniem polityki pieniężnej jest kontrola poziomu inflacji i względna

kontrola aktywności gospodarczej na ogół (jak w USA) mierzonej zmianami poziomu

bezrobocia. Zadanie to tak właśnie zostało zapisane w Polsce w Ustawie o NBP - zadaniem

NBP jest realizacja wyznaczonego celu inflacyjnego oraz troska o wzrost gospodarczy o ile

nie zagraża to realizacji celu podstawowego. Troska o wzrost gospodarczy oznacza, że

polityka pieniężna NBP powinna być prowadzona również w reakcji na zmiany tempa popytu

globalnego a ściślej na relacje popytu globalnego i „potencjału wzrostu” PKB. Jeśli wzrost

popytu sprawia, że przekroczony zostaje „potencjalny PKB” pojawia się popytowa luka

inflacyjna, którą bank centralny zobowiązany jest likwidować posunięciami hamującymi

popyt, tzn. podniesieniem stopy procentowej. Pojawiają się tu dwa dobrze nie rozwiązane

problemy – po pierwsze określenie samego potencjalnego poziomu (i/lub tempa wzrostu)

PKB. Po drugie wpływu samej stopy procentowej na potencjał wzrostu PKB.

Ekonometryczne szacunki potencjalnego wzrostu i odchylenia od potencjału, polegają na

wyszacowaniu wybraną metodą trendu wzrostu jako właśnie potencjału i odchyleń od

trendu oznaczających – zależnie od ich kierunku – że jest miejsce na bez inflacyjny wzrost

popytu globalnego a więc i bez inflacyjny wzrost PKB, albo, że potencjał wzrostu został

przekroczony i trzeba hamować popyt pod groźbą pojawienia się inflacji na danym rynku.

Jeśli tak oszacowany trend PKB miałby wyznaczać potencjalny poziom PKB w czasie i

jego ewentualna projekcję to musiałoby znaczyć, że stanowi on szereg czasowy punktów

osiąganych w każdym momencie na obwiedniach zbiorów produkcyjnych. Innymi słowy

byłby to zbiór ujawnionych punktów makroekonomicznej funkcji produkcji

odzwierciedlających optymalne proporcje i poziomy nakładów czynników produkcji przy

17

danych ich cenach w każdym momencie czasu. I wtedy w istocie, niedostateczny popyt i

odpowiadający mu poziom wytworzonego PKB, znajdowałby się poniżej tego jaki wynika z

możliwości produkcyjnych opisanych makroekonomiczną funkcją produkcji w danym

momencie, a popyt zbyt duży oznaczałby jedynie wzrost cen, bo i tak w danym momencie

gospodarka nie może wytworzyć więcej niż wynika to z jej funkcji produkcji (rozumowania

to nie zmienia dopuszczenie inwestycji jako powiększających majątek i potencjał -,

zaczniemy jedynie mówić o „potencjalnym tempie wzrostu PKB” zamiast „potencjalnym

poziomie PKB”) .

Mamy tu jednak jedno ale. Mianowicie mówimy optymalnych punktach na

makroekonomicznej krzywej produkcji – potencjalnym PKB - a więc o optymalnych

wielkościach i proporcjach nakładów czynników przy danych cenach, w tym cenie –koszcie

kapitału, którym jest stopa procentowa. Ta wyznacza granice opłacalności nakładu kapitału a

więc i punkt na krzywej produkcji określający potencjalny PKB przy tej stopie. To sama

stopa, którą mamy reagować gdy popyt przekracza potencjalny PKB wyznacza ów potencjał

i popadamy w swoiste błędne koło. Potencjał jest niski bo tak go wyznacza zaangażowanie

kapitału wynikające z danego, wysokiego, poziomu stopy. Podnosimy stopę by ograniczyć

popyt, ale wtedy też obniżamy potencjał i luka inflacyjna zamyka się wolniej. Obniżenie

stopy co prawda prowadzi do wzrostu popytu, który uznajemy za „zbyt wysoki”, ale

jednoczenie powiększałoby potencjał . Efekt netto obu zabiegów z punktu widzenia inflacji

jest zależny od elastyczności potencjału PPKB względem stopy procentowej i elastyczności

popyty względem stopy. Sam zaś elastyczność potencjału PKB (podaży) zależy od kształtu

makroekonomicznej funkcji produkcji w ogóle a od stopnia wykorzystania czynników

produkcji w szczególności, gdyż , zgodnie z teorią , zasadne wydaje się przypuszczenie, że

krzywa ta jest bardziej stroma (bardziej elastyczna) względem ich nakładu, gdy ogólny

poziom ich wykorzystania jest daleki od ich wyczerpania.

Stopa procentowa zatem jest regulatorem potencjału PKB. Jej obniżenie podnosi

potencjalny PKB, jej podnoszenie obniża – w efekcie możemy mieć stabilną ścieżkę

zrównoważonego wzrostu – przy mniejszym albo większym wykorzystaniu czynników

produkcji, co w szczególności może implikować poglądy na temat tzw. NAIRU- naturalnej

stopy bezrobocia nie wywołującej inflacji. W szczególności wysoka stopa procentowa

uporczywie stosowana nie tylko obniży potencjał PKB z powodu przesunięcia się

potencjalnego PKB „w lewo” wzdłuż makroekonomicznej funkcji produkcji przy tych

samych zasobach czynników stojących po części niewykorzystanymi z przyczyn

„ekonomicznych” mimo sprawności technicznej lub zdolności do pracy, ale obniży go

18

również z powodów bardziej dotkliwych, mianowicie skurczenia się samego zasobu

czynników produkcji z powodu ograniczenia inwestycji nowych i odtworzeniowych,

nieopłacalnych przy wyższej stopie. Na tym polega zjawisko „wyżarzania” fundamentów

gospodarki, gdy gasi się zbyt długo pożar inflacyjny laniem wysokiej stopy procentowej. A

może lepiej powiedzieć zatopienia gospodarki laniem zbyt dużo wody pod postacią wysokiej

stopy procentowej dla gaszenia powierzchownego pożaru inflacji.

  1. Polityka pieniężna w Polsce

Tembr prasy i „ekonomistów” – przykład tendencyjności dyskusji i opinii

Zapewne nie tylko moją obserwacją jest, że dziennikarze ekonomiczni oraz najchętniej

cytowani „eksperci” ekonomiczni kibicują podwyżkom stóp procentowych, chwaląc RPP i

prezesa NBP jeśli ten spełnia takie oczekiwania, a ganiąc gdy nie daje się ponosić z nagła

się pojawiającym i rozdmuchiwanych przez mass media nastrojom. Można by w ogóle

pokusić się o szersze studium politologiczne poświęcone decyzjom Rady Polityki Pieniężnej

w świetle opinii prasowych, tutaj ograniczę się tylko do pewnego krótkiego wycinka

czasowego - przełomu października i listopada 2007 kiedy już od paru miesięcy wcześniej

rozległy się pierwsze pomruki nadciągającego trzęsienia w światowych finansach i kiedy

prezes NBP znalazł się pod tak szczególnym obstrzałem za swą wstrzemięźliwą postawę, że

aż J. Jankowiak zarzucił mu „przegrywanie bez klasy głosowań w RPP”.

Oto gdy Rada Polityki Pieniężnej podjęła decyzję o pozostawieniu w październiku 2007

  1. stóp procentowych na nie zmienionym poziomie, ta decyzja została od razu opatrzona

komentarzami, że „eksperci” albo „ekonomiści” oczekują ich podniesienia w listopadzie z

„prawie 100% pewnością” . Tworzyło się presję medialną na Radę Polityki Pieniężnej, a

raczej na tę część jej składu, która wykazuje więcej umiaru i cierpliwości w ocenie

tendencji gospodarczych. Na przykład, „Rzeczpospolita” z 15 listopada 2007 krzyczała ”

Nagły skok inflacji - czekanie z decyzjami nie ma sensu!”. Po bliższym przyjrzeniu się

sprawie okazało się jednak, że „nagły skok” dotyczył cen żywności i było to „związane ze

wzrostem cen na rynkach światowych, szczególnie rynku europejskim”. Zmuszony był to

nawet przyznać główny ówczesny ekonomista BPH Ryszard Petru, ale nic powstrzymywało

go przed krytyką Rady. Powszechnie było wtedy wiadome, że za zakłócenia na rynku

surowców rolniczych winę ponosiła polityka rolna Unii Europejskiej z jej koncepcjami

19

dopuszczalnych kwot, pułapów i dopłat za odłogowanie ziemi, czego szkodliwość ujawniła

się nagle gdy na długotrwały już, i przecież również dla Unii widoczny, trend wzrostu

popytu na surowce rolne dla produkcji biopaliw nałożyła się sucha tamtego lata i gorąca

pogoda europejska. Takich przypadłości nie wyleczą ruchy po stronie stopy procentowej,

tylko odblokowanie ekspansji produkcji rolnej i wzrost podaży surowców dla celów

konsumpcyjnych i przetwórstwa biochemicznego w dłuższym okresie. Gorzej - że

podnoszenie stopy procentowej wtedy („decyzje Rady powinny mieć charakter zdecydowany

i być skoncentrowane w czasie” – wzywał członek RPP, prof. Dariusz Filar, - Rz.15

listopada) by ograniczyć „oczekiwania inflacyjne” związane „utrzymaniem się tendencji

dotyczących wzrostu cen żywności” – mogło tylko te tendencje podtrzymać i wzmocnić

przez podniesienie kosztów kredytu potrzebnego na sfinansowanie rozszerzanej działalności

produkcyjnej w rolnictwie w odpowiedzi na wzrost popytu na jego produkty. Z kolei,

„Rzeczpospolita” z 23 listopada 2007 w krótkiej informacji „Inflacja w ryzach, stopy bez

zmian”, relację z październikowego posiedzenia RPP kończy konkluzją Marcina Mrowca,

ekonomisty z BPH. Ten utrzymywał, że dane jakie poznaliśmy po październikowym

posiedzeniu RPP, pokazywały narastanie zagrożeń inflacyjnych (widoczne niby w skoku

CPI), a jednocześnie dane makro które nie były tak słabe, by wspierać tezę o znacznym

osłabieniu tempa wzrostu, oraz „osłabianie się złotego”, miały przesuwać szalę na rzecz

jastrzębi i dlatego podwyżki stóp wydawały się mu w listopadzie 2007 „niemal w 100 proc

pewne”. Zastanawiał się tylko czy kolejna podwyżka stóp będzie w 2008 roku, czy jeszcze w

grudniu 2007.

To co ciekawe, to fakt, że gorący rzecznicy restrykcyjnej polityki pieniężnej lansujący

konieczność podwyżek stóp procentowych swoje stanowisko prezentowali niejako a’ priori,

z założenia, z mentalności, jak gdyby w abstrakcji od znanych i publikowanych faktów. Oto

w tej samej Rzeczpospolitej znajdujemy obok informacje, że taniały samochody, komputery,

odzież i sprzęt RTV. Z wydania Rzeczpospolitej z 24-25listopada 2007 dowiedzieliśmy się

ponadto, że transakcje na wtórnym rynku mieszkaniowym w największych miastach

„przeprowadzane są obecnie przy cenach o15-20% niższych od wywoławczych

obowiązujących jeszcze w połowie roku”. Co więcej, z tego samego wydania czerpiemy

informację, że nie widać końca spadków cen mięsa, a w dół idą także notowania cen zbóż.

Gdyby zatem brać pod uwagę te tendencje, to w rzeczywistości nie było widać takich

zagrożeń inflacyjnych jakie dostrzegał Mrowiec i Filar, które miałoby zmuszać do

podnoszenia stóp procentowych „zdecydowanie i szybko” . O kursie walut Rzeczpospolita

donosiła na przemian, że „dolar słabnie, stopy pójdą w dół” – a dwa dni później

20

dowiedzieliśmy się, że osłabia się złoty. I stąd od razu płynęła powyższa 100% pewność p.

Mrowca z BPH, że stopy pójdą w górę. Dziwny to byłby jednak powód, bo nawet jeśli dolar i

euro wzmocniły się wtedy o grosz, dwa, to gdzie im było do poziomu z roku 2006. Za to

znane już były kolejne informacje z rynku towarowego – oto kolejny miesiąc z rzędu

dynamika importu była wyższa od dynamiki eksportu (dynamika eksportu do Niemiec ,

Francji , Włoch obniżyła się trzykrotnie!) i wielki ujemny bilans w handlu

międzynarodowym dalej się pogłębiał- dziura z tytułu samego tylko salda handlu

zagranicznego towarami sięgnęła już w lipcu 2007r 557 mln i była ponad pięciokrotnie

wyższa niż rok wcześniej (Rz. 14-15 sierpnia) Oczekiwania pod adresem amerykańskiego

„Fed”, głosiły, że „szanse na obniżkę stóp o 25 punktów bazowych na najbliższym

posiedzeniu grudniowym ocenia się na 90% „ (Marcin Kieras z Domu Maklerskiego X-trade

Brokers). Dochodziły do tego wszystkiego wiadomości, że euroland tracił tempo wzrostu i

jego perspektywy jawiła się w coraz ciemniejszych barwach (Ignacy Morawski,

Rz.15.11.2007), co miało wymuszać odpowiednie decyzje EBC. To jednak nic. Takie

informacje spływały jak woda po kaczce nie wywierając wpływu na wnioskowania

entuzjastów podwyżek stóp procentowych. Czy dlatego wzywali do podnoszenia stopy by

dalej złotego podpompować? Dlatego by szykować zyski z twardego lądowania jego kursu w

przyszłości, gdy rosnąca luka handlowa wzmocniona wywozem krociowych dywidend firm

zagranicznych będzie wymuszała jego spadek?

W tym chórze sam siebie przeszedł Janusz Jankowiak główny ekonomista Polskiej

Rady Biznesu w felietonie zatytułowanym „Prezes NBP przegrywa i to bez klasy”

(Rzeczpospolita 25 października 2007 roku) , w którym autor czynił zarzut prezesowi NBP z

faktu, że ten „przegrywał głosowania” w Radzie Polityki Pieniężnej, aż do skrajnego – w

sierpniu 2007 – kiedy przegrał stosunkiem głosów 9:1. Jankowiak nie silił się na dawanie

argumentów merytorycznych na rzecz stanowiska owej dziewiątki, która „wygrała” – sam

fakt, że była w większości ma przesądzać o jej słuszności. Co więcej słuszności tej zdaniem

Jankowiaka nie wolno recenzować nikomu, a już zwłaszcza powołanej przez Prezesa Radzie

Naukowej, gdyż składa się z „ludzi nie znanych”, (nie znanych Jankowiakowi, ale nam

znanych i zgódźmy się, że tylko w jednym przypadku, było to może nieporozumienie)

powołanych po to by wspierać „jednostronne skrzywienie Prezesa”. Owo niby jednostronne

skrzywienie to uparte wypowiadanie się Prezesa NBP Sławomira Skrzypka przeciwko

podwyżkom stóp procentowych. Nie pamiętamy by główny ekonomista Polskiej Rady

Biznesu, krytykował w przeszłości (wówczas jeszcze jako główny ekonomista różnych

banków) za jednostronne skrzywienie takich członków RPP jak Marek Dąbrowski,

21

Bogusław Grabowski, czy i poniekąd sam były prezes Balcerowicz, (a ostatnio Dariusz Filar)

– gdy chodziło o mało sensowne utrzymywanie realnych stóp na wysokich poziomach

dławiących gospodarkę, a zwłaszcza inwestycje. Owoce tego zebraliśmy przecież w ciągu

ostatnich lat w postaci braku miejsc pracy i ucieczki kapitału ludzkiego, degradacji

gospodarczej roli Polski i Polaków.

Obiektywne przesłanki polityki pieniężnej.

Hałaśliwe tendencyjne opinie i dyskusje zachęcają do zasygnalizowania

obiektywnych zewnętrznych i wewnętrznych przesłanek polityki pieniężnej - tym płynącym

z rynków finansowych oraz ze sfery regulacji jak też płynącym ze sfery realnej, z

fundamentów” gospodarki, ukrytych w jej makroekonomicznej funkcji produkcji i

makroekonomicznej funkcji kosztów.

Czynniki zewnętrzne to: ceny na rynkach światowych i ich tendencje , zwłaszcza cen

surowców, koniunktura światowa, oczekiwana polityka Urzędu Rezerwy Federalnej USA

oraz polityka Europejskiego Banku Centralnego w kontekście sytuacji na rynkach

finansowych i w sferze realnej jako dotyczące nas najbardziej (choć polityka Banku

Centralnego Chin, Indii, Japonii i Brazylii też tu są na rzeczy, ponieważ nasza Rada Polityki

Pieniężnej nie powinna leczyć „w naszym jeziorze finansowym” chorób kreowanych „ w

morzach finansowych” tamtych państw).

Ceny surowców (reprezentant: ropa i główne metale kolorowe) – te ulegały i ulegają

silnym wahaniom przeplatanym okresami „turbulentnej równowagi” , a obecny ich – tzn. w

styczniu 2009 roku – poziom liczony w USD jest ciągle niższy od osiągniętego wiosną i

latem 2007, mimo, zauważmy stosunkowo dużej deprecjacji dolara w tym czasie.

Światowe ceny surowców mogą wywoływać impuls cenowy w Polsce i zawsze pozostanie

kwestią dyskusji na ile gaszenie inflacji u nas podwyżkami stóp (wylewanie oliwy na polskie

jezioro) ma sens i sprzyja stabilizacji cen w dłuższym okresie u nas. Wszak ich wzrost

generują potężne procesy będące poza naszym zasięgiem i już sam z siebie światowy wzrost

wywołuje normalne procesy dostosowawcze w sferze realnej u nas i bez potrzeby zakłócania

takich dostosowań ruchami stopy procentowej.

22

Oczekiwania co do polityki „Fed” i EBC - jest raczej oczywiste – również z

powodów wymienionych w punkcie poprzednim - że polityka pieniężna w Polsce,

szczególnie kształtowanie poziomu stopy procentowej, jest naśladowcza i siłą faktu

opóźniona w stosunku do posunięć ciągle dwóch jednak głównych światowych banków

centralnych władnych oddziaływać na ewentualnie „wzburzone światowe oceany” rynków

finansowych. Przy czym zasadne wydaje się by reakcja NBP była swoiście asymetryczna w

tym sensie, że w fazie stosowania podwyżek stóp przez Fed i EBC nasz bank centralny

reagowałby z opóźnieniem większym niż w fazie obniżek stóp wprowadzanych przez te

banki (a więc właśnie odwrotnie niż sugeruje Dariusz Filar w „Rzeczpospolitej z 22.01.10)

W przypadku rozbieżności cyklu amerykańskiego i europejskiego a więc i potencjalnej

rozbieżności polityki wobec stóp procentowych „Fedu” i EBC zasadne wydaje się

orientowanie na ten cykl, z którym nasz jest akurat lepiej zsynchronizowany w danym

okresie i przypuszczalnie na ogół będzie nam bardziej po drodze z cyklem europejskim.

Summa summarum nie widać po co nasza RPP miałaby wychodzić przed szereg i

reagować ruchami stóp w górę – co wróżą „eksperci” na rok 2010, zwłaszcza wtedy gdy

„Fed” je obniża, a EBC nie wie co robić - w każdym razie wstrzemięźliwie trzeba

podchodzić do już pojawiających się nacisków dobrze jeszcze nieopierzonych jastrzębi

(Rzońca, „Rzeczpospolita” z 19.01.10) ponieważ „Bez względu na wysokość stóp

procentowych jastrzębie zawsze uważają, że powinny być jeszcze wyższe” jak zaznaczył

swego czasu Melvyn Krauss z Instytut Hoovera w Stanfordzie.

Czynniki wewnętrzne to: „bieżący” i oczekiwany wzrost PKB w ogóle i produkcji

przemysłowej w szczególności, tendencje ruchu cen w wyraźnym ich podziale na CPI,

inflacje bazową i „jej warianty”, przy pomocniczym spoglądaniu na indeks cen dóbr

zaopatrzeniowych; sytuacja na rynku kredytowym i rynku kapitałowym, tendencje na

rynku pracy, poziom i dynamika płac zwłaszcza w kontekście dynamiki wydajności pracy i

dynamiki produkcji i zysków, zmiany kursu walutowego i jego determinant - bilans

handlowy i bilans płatniczy.

Zaletą polityki Rady Polityki Pieniężnej pod kierunkiem Sławomira Skrzypka był jej

spokojny stosunek do wskaźników zmiany cen w czasie jej kadencji i przywiązywanie

uwagi do ładunku informacyjnego danych o inflacji bazowej. Czyniło to zachowania Rady

stabilniejszymi, decyzje bardziej długofalowymi i bezpiecznymi dla gospodarki, a więc i dla

stabilizacji inflacji. W gruncie rzeczy za jedyną „wpadkę” można by uznać decyzje o

podniesieniu stóp w sierpniu 2007, kiedy właśnie już doszły groźne pomruki giełd

23

światowych w końcu lipca tego roku, znane były czerwcowe wyniki analiz wyprzedzających

koniunktury w Polsce prowadzone w przez IRG w SGH i już wskazywano „że w najbliższych

miesiącach dojdzie do spowolnienia w gospodarce europejskiej”. Tyle tylko, że owa

nieszczęsna sierpniowa decyzja RPP w roku 2007, była raczej wynikiem „dyktatu”

oczekiwań tzw. rynku (opinii i oczekiwań „ekspertów” zatrudnionych w bankach

zagranicznych zarejestrowanych w Polsce) niż rozsądku- na co wskazałem wyżej

przypominając napaść Jankowiaka na prezesa NBP. Nie znamy w pełni mechanizmu

transmisji nacisku „rynków finansowych” na RPP i pewnie ten demonstrowany na łamach

prasy jest tylko jednym z wielu. W prasie codziennej bowiem (Rzeczpospolita, Dziennik)

wspieranej opiniami ekonomistów wśród których chyba wyłącznie znajdujemy doradców i

„głównych ekonomistów” wywodzących się z zagranicznych banków w Polsce (BPH, ING,

Citibank Handlowy, BZ WBK) głoszone było wówczas przeświadczenie o nieuchronnej

konieczności podniesienia stopy procentowej na sierpniowym posiedzeniu RPP. Wyglądało

to tak jakby wtedy chodziło o „podpompowanie” jeszcze złotego, z myślą o przyszłych

realizacjach opcji walutowych.

Dostosowania cenowe sektorów dóbr i usług „nie-handlowanych”

W kwestii reakcji RPP na ruchy cen mamy problem głębszy, który wisi nad

Polska gospodarką od lat, tak jak nad każdą otwierającą się i otwartą, którego rozwiązanie

może wymagać dopuszczenie - być może - do okresowego odchodzenia od celu inflacyjnego

na rzecz ułatwienia spontanicznych, a i tak koniecznych dostosowań cenowych. Mianowicie

ruchy cen poza wszystkim innym wiązały się, wiążą się i będą się wiązały z

nieuniknionym wzrostu cen usług wywołanym i zwykłym efektem Balassy –Samuelsona

odzwierciedlającym wzrost płac i cen w sektorach „nie handlowalnych” w odpowiedzi na

dostosowywanie się do światowych poziomów cen dóbr „handlowanych, i równoległym

zjawiskiem wchodzenia coraz szerszej klasy dóbr i usług do klasy „dóbr handlowanych”.

W związku postępującą otwartością gospodarki i swobodą przepływu osób, dogodnością i

względna taniością transportu „handlowane” stają np. usługi dentystyczne skoro „

Brytyjczycy szukają tańszych stomatologów poza Wyspami” i handlowana staje się praca

lekarza i pielęgniarki i, przykładowego w modelach ekonomicznych, fryzjera, skoro ci

mogą łatwo wyjechać do pracy gdzie indziej, tworząc lukę podażową w kraju rodzimym.. To

samo dotyczy hoteli i restauracji (które podejmują –poza rodzimymi - jeszcze dziesiątki

milionów turystów zagranicznych) i to samo usług budowlanych i sprzątaczy (którzy zresztą

zauważyli to najpierwsi), ale i nauczycieli i urzędników. Słowem ruch cen i płac w górę

24

będzie najprędzej nadal przebiegał w usługach gdyż tam złoty do tej pory ma relatywnie dużą

siłę nabywczą (np. złotówka liczona w cenach płacy lekarzy czy pielęgniarek ma pewnie

wartość nie mniej jak 1/3- euro czy 1/2 dolara) i ta będzie zbiegała do przeciętnej drogą

podwyżek płac w sektorze usług i cen tych usług. Nawet gdyby wpływ tych ruchów cen na

przeciętne wskaźniki inflacji był duży i rosnący (choć nie musi z uwagi na ich wagę w

koszyku spożycia ogółem) – to jako przejaw globalnego procesu strukturalnego szczególnie

nie nadaje się do leczenia podwyżkami stóp decydowanymi przez RPP. Podwyżka stóp tych

procesów nie powstrzyma, na podwyżce ucierpią wszyscy inni, którzy przez „wyrównującą

ceny i płace globalizację” już przeszli. Im prędzej ten spontaniczny proces wyrównawczy

rozleje się w dziedzinach, które go jeszcze nie doświadczyły, tym lepiej. . A zakończy się on

podobno około roku 2013-2014 bo: „ Z badań Banku Światowego wynika, że zachęty do

emigracji występują dopóki różnica pomiędzy dochodami jest większa niż 30-40%. Obecnie

wynosi ona ponad 50 procent i dopiero w 2013 lub 2014 zmniejszy się na tyle by spadła chęć

do wyjazdów na Zarobek do Europy Zachodniej” – powiada Ignacy Morawski

(Rzeczpospolita. 4-5 sierpnia 2007).

Utrzymuję w konkluzji, że gdyby z analiz „koszyka inflacji” wynikało, że jej

przyczyną jest wzrost cen i płac z tytułu efektu Samuelsona-Balassy i/albo wzrostu cen w

owych dotychczas „nie handlowanych” dziedzinach wytwórczości i usług, które „stały się

handlowalne”, to w odpowiedzi - paradoksalnie – nie należałoby stóp podnosić, po to by nie

rósł koszt kapitału wykorzystywanego przez wszystkich. A to po to by zwiększyła się liczba

konkurujących podmiotów (obniżenie barier wejścia z powodu stałego kosztu kapitału i

rosnących dochodach tytułu wzrostu cen) ), a więc i wzrosła podaż tych branż, które procesy

dostosowawcze już mają za sobą wychodząc naprzeciw popytowi rosnącemu również ze

strony branż i dziedzin usług ‘dostosowujących się”. (Wyobraźmy sobie, że te setki tysięcy

nauczycieli, pielęgniarek lekarzy otrzymują płace niższe tylko o owe 30% od swoich kolegów

w Holandii, czy Anglii) . To samo dotyczy podaży dziedzin dopasowujących się - słowem

kolejny gabinet dentystyczny otwarty obok istniejącego i kolejna restauracja otwarta obok

istniejącej – a otwarte dzięki nie drożejącemu kredytowi, stanowią lepsze zabezpieczenie

przed inflacją niż hamowanie tego procesu przez podwyżki stóp „bo inflacja bazowa

wzrosła”. Innymi słowy nie wydaje się słuszna opinia , że „stopy powinny być w Polsce na

wyższym poziomie, niż są” (Filar).

25

Sygnały z rynku finansowego i kapitałowego.

Popyt zagraniczny na aktywa krajowe, napływ funduszy unijnych dość trwale będą

wywierały presje na kurs złotego, któremu „rynki” wróżą powrót do rekordowych z tego

powodu poziomów. Ale jeśli tak to nawet przy zerowej stopie realnej dla strumieni

wyrażanych w złotym jej poziomy przeliczane z uwzględnieniem zmian jego wartości będą

silnie dodatnie i będą działały dezinflacyjnie, jak i sam rosnący kurs. Podwyżki stóp nie

powinny być raczej oczekiwane a dodatkowym argumentem może będzie przeciwdziałanie

ewentualnym negatywnym tendencjom w bilansie handlu zagranicznego i sprzyjanie

podnoszeniu wartości aktywów krajowych , dzięki tendencji do niższej stopy dyskonta

strumienia oczekiwanych dochodów z kapitału.

Rekonstrukcja makroekonomicznej funkcji produkcji i kosztów.

Czynnikiem który budził i w gruncie rzeczy stale budzi niepokój „analityków” i

członków Rady Polityki Pieniężnej pozostawało utrzymujące się zjawisko szybkiego wzrostu

płac niż wydajności i jak odnotowują rosnące jednostkowe koszty pracy. Ciekawe jest, że

mimo słabszych wyników produkcji przemysłowej oraz rosnących wynagrodzeń, wzrost

kosztów w tendencji pozostawał niższy od wzrostu przychodów i rentowność firm nie

spadała. Dlaczego tak się dzieje ?

Ta zagadka prowadzi nas do podjęcia próby rekonstrukcji makroekonomicznej

funkcji kosztów i jej związku z popytem rynkowym. Oto – przekładając dane dynamiczne na

obraz statyki porównawczej – mamy jak gdyby do czynienia z taką sytuacją, że gospodarka

(przemysł) działa ciągle przy takiej skali produkcji, której odpowiada malejąca część

makroekonomicznej krzywej kosztów przeciętnych i sytuacją, gdy koszty krańcowe są

„ciągle” niższe od przeciętnych . Stąd wzrost produkcji łączy się ze spadkiem kosztów

przeciętnych (co też obserwujemy), nawet jeśli koszty krańcowe rosną - czego się

domyślamy bo rosną jednostkowe koszty pracy, składające się wraz innymi kosztami

zmiennymi (materiały, energia) na funkcje kosztów zmiennych, a stąd i krańcowych. Jeśli

byłoby to prawdą, to implikowałoby to taką sytuację, że gospodarka polska, ściślej

przemysł jako całość, znajduje się ciągle „na lewo” od swojego optimum technicznego

(skala produkcji przy której minimalizowane są koszty przeciętne) i tym bardziej „na lewo”

od swojego optimum ekonomicznego (skali produkcji przy którym maksymalizowane są

zyski) Oznaczałoby to, że prowadzona przez prawie 20 lat polityka dławienia gospodarki

(okresowo zwanego studzeniem) wytrąciła naszą gospodarkę tak głęboko ze stanu

równowagi, że ta nie powróciła jeszcze do niego i „jeszcze długo” nie tylko nie będzie

26

konieczności podnoszenia stóp przez NBP, ale co więcej oznacza to, że wszystkie podwyżki

dokonane za minionej kadencji Rady były zbędne, bo poważnego zagrożenia inflacyjnego

nie było, bo z przyczyn wyżej zarysowanych być nie mogło.

Tak jak cała gospodarka – również rynek pracy został w przeszłości głęboko

wytrącony ze stanu równowagi – to wiemy „gołym okiem” na podstawie wielkości

bezrobocia. Drugą tego stroną było rozerwanie związku między produkcyjnością pracy i

płacą. Można przypuszczać, że - znowu używając modelowego ujęcia – gospodarka „stała”

przy takiej wielkości zatrudnienia przy której krańcowa produktywność pracy była wyższa

od płacy a rozpiętość ta powiększała się latami w miarę jak wzrost płac nie nadążał za

wzrostem wydajności pracy. „...dzięki temu przedsiębiorstwa potrafiły akumulować bardzo

znaczne środki finansowe. Sedno kontrowersji w Polsce, podobnie jak w Europie Zachodniej

dotyczy więc tego, czy i w jakim stopniu pracownicy różnych przedsiębiorstw zasłużyli na

podwyżki płac już minionym wysokim tempem wzrostu wydajności pracy. Trzeba bowiem

pamiętać, że w naszym regionie Polska jest jedynym krajem, w którym w latach 2000-2005

koszty płacy jako procent średniej dla starej Unii zostały obniżone” .(Wojtyna, Płaca

minimalna, ale maksymalny problem” Rz. 16 marca 2007). W istocie przy wzroście

wydajności makroekonomicznej o 118 % w latach 1991-2006 płace realne wzrosły tylko o 36

%. Wystąpiło, zatem olbrzymie nie dopłacenie wzrostu wydajności pracy. Udział

wynagrodzeń PKB w 1992 r. wynosił 30,3 %, a w 2004 r. już tylko 26,6 %. (St. Kurowski:

Jaka Polska, jaka polska gospodarka – Nasz Dziennik).

Do jakiego to prowadzi wniosku? – otóż aczkolwiek generalnie słuszna jest teza, że

wzrost płac nie powinien wyprzedzać wzrostu wydajności pracy, to jednak w przypadku

gospodarki polskiej wytrąconej ze stanu równowagi dynamicznej i do niego powracającej

„jeszcze przez jakiś czas” nie będzie niebezpieczne gdy dynamika płac będzie większa od

dynamiki wydajności, gdyż nadwyżka krańcowego produktu pracy nad płacą sprawia, że

każdy dodatkowo zatrudniony przynosi wciąż produkt większy niż jego płaca a więc zyski

ciągle rosną mimo, że płaca rośnie szybciej niż wydajność pracy. Co więcej może pojawiać

się tendencja do wzrostu zatrudnienia i zahamowania przez to rachunkowego wzrostu

wydajności pracy - ale ci kolejni „krańcowi” zatrudniani ciągle przynoszą przedsiębiorstwom

wyższy efekt niż sami kosztują - tzn. przyrost podaży jest większy niż globalny przyrost płac

i luka inflacyjna jeszcze się nie pojawi mimo, że dynamika wydajność będzie niższa niż

dynamika płac. Chodzi zatem o to, że należy porównywać nie tylko dynamiki ale również

wielkości absolutne z których się one wywodzą.

27

Podnoszenie płac sprzyja wzrostowi wydajności pracy przez przyciągnięcie

pracowników o wyższych zasobach kapitału ludzkiego - czemu - jak wskazałem w części

pierwszej tez sprzyjało utrzymywanie stóp procentowych na wysokim poziomie.

Pracodawcy zatem traktują płace i jako koszt , ale i jako inwestycje w kapitał ludzki.

Tłumaczy to dlaczego jednostkowe koszty całkowite ciągle spadają mimo, że jednostkowe

koszty pracy rosną – a więc wieloczynnikowa produkcyjność (total factor productivity)

rośnie.

Zauważmy dodatkowo, że w płace wmontowany jest naturalny mechanizm

wyhamowujący presję inflacyjną - pierwszy to progresywny podatek dochodowy i drugi to

rosnąca skłonność do oszczędzania w miarę wzrostu dochodów. Nie ma silnych przesłanek i

wielkiej potrzeby by ten mechanizm zakłócać operacjami podnoszenia stóp, zwłaszcza że

nie słychać by banki narzekały na brak podaży depozytów.

Summa summarum intuicyjnie wydaje się - bo na wyniki badań tak nakierowanych

trudno natknąć się w polskich instytutach, również IENBP – że gospodarka polski znajduje

się w elastycznej części jej makroekonomicznej funkcji produkcji i obniżka kosztu kapitału

bardziej wpływałaby na wzrost podaży zamykającej lukę inflacyjna niż na wzrost popytu ją

otwierający.

Konkludując - nie znajdowaliśmy przesłanek do podnoszenia stóp przez Radę

Polityki Pieniężnej w czasie jej kadencji i nie znajdujemy obecnie na horyzoncie przesłanek

do ich podnoszenia w 2010 r. Biorąc zaś pod uwagę wielce kompleksowe, wieloaspektowe i

wielokierunkowe oddziaływanie stopy procentowej na gospodarkę, jak to staraliśmy się

opisać, zasadne wydaje się być łagodne nastawienie polityki pieniężnej w celu zapobieżenia

tendencjom degresywnym w produkcji przemysłu, w celu podtrzymania procesów

inwestowania w kapitał rzeczowy, w celu hamowania wycieku kapitału ludzkiego i w celu

działania na rzecz powstrzymania dalszej aprecjacji złotego i hamowania negatywnych

tendencji po stronie bilansu handlu zagranicznego.

28

Skutki polityki pieniężnej w Polsce. Synteza.

Procesy gospodarcze kształtują się pod wpływem i w wyniku działania wielu

czynników naturalnych, demograficznych, społecznych, ekonomicznych, politycznych

można by je enumerować w „nieskończoność”, wkładać w równania ekonometryczne,

szacować ich istotność. W niniejszym opracowaniu naświetliliśmy, w części pierwszej

zwłaszcza, teoretyczne oddziaływanie stopy procentowej na całe spectrum zjawisk

gospodarczych, w tym – tak jak podział majątku i dochodu – o dużym ładunku politycznym i

konsekwencjach społecznych. Charakterystyczne, że mimo owego wieloczynnikowego

uwarunkowania procesów gospodarczych ich przebieg w Polsce był zgodny ze skutkami

jakie oczekuje teoria ekonomii jako wyniku takiej polityki pieniężnej jaka była prowadzona,

mimo, wydawałoby się , wielkiej specyfiki i swoistości kraju takiego jak Polska.

Zarysujmy w skrócie jakież to były skutki.

  1. Ogromny, imponujący, zmieniający krajobraz Polski i wygląd miast rozwój tych

sektorów, które szybkością obrotu kapitału właściwą ich „technologiom” mogły

przezwyciężać negatywne, hamujące, działanie wysokich stóp procentowych – a więc

handlu „na wszystkich jego piętrach”, szeroko rozumianej gastronomii i poniekąd

transportu samochodowego.

  1. Napływ inwestycji portfelowych, kapitału spekulacyjnego i inwestycji bezpośrednich

w wyselekcjonowane dziedziny i branże gospodarcze i przejęcie własności w

strategicznych sektorach gospodarki przez kapitał zagraniczny, zwłaszcza w sektorze

finansowo-ubezpieczeniowym,

  1. Ogromny, szokujący i żenujący – zwłaszcza na tle osiągnięć innych - niedorozwój

infrastruktury rzeczowej gospodarki Polskiej, cechującej się , odwrotnie niż dziedziny

wymienione w punkcie 1. wolnym cyklem obrotu kapitału i odroczeniem efektów.

Infrastruktura kolejowa, drogowa, lotnicza, wiejska, miejska i mieszkaniowa

rozwijały się i rozwijają wolno mimo oczywistej widocznej gołym okiem presji

popytu na jej usługi.

29

4. Deprecjacja zasobów kapitału ludzkiego i infrastruktury rzeczowej i ludzkiej sektora

„produkcji kapitału ludzkiego” (szkolnictwo wszystkich szczebli, badania naukowe,

ochrona zdrowia). De-scientyzacja i degradacja Polski do pozycji stale opóźnionego

naśladowcy technologicznego.

  1. Wielkie i permanentne bezrobocie przekraczające nawet w latach szybkiego rozwoju

poziomy charakterystyczne dla głębokiego kryzysu w gospodarkach rynkowych.

Ucieczka kapitału ludzkiego o wartości około 1,6 bln dol(!) (standardowa

dochodowa metoda szacunku wartości kapitału ludzkiego w średnich „cenach” krajów

przyjmujących z zastosowaniem realnej stopy dyskontowej w wysokości „równej

2% Harrodowskiemu neutralnemu tempu postępu technicznego” – jak u Grilichesa i

Jorgensona dla USA. – zastosowana do danych o wielkości emigracji zarobkowej w

2008 r w wysokości 2,3 mln osób („Rz” 06.11.09) - założenie, że emigranci nie

wracają).

  1. Nie-ekwiwalentne wydziedziczenie majątkowe Polaków z powodu bardzo niskiej

wyceny majątku z tytułu bądź to sztucznie wysokiego dyskonta przyszłych

dochodów bądź wysokich długów księgowych wynikających z fikcyjnie wysokich

stóp odsetkowych od kredytów(jak. np. „Kwidzyń”), albo też z tytułu rozdawnictwa

majątku narodowego zagranicznym właścicielom (gdy cena zakupu równa ulgom w

podatku dochodowym, jak np. przy sprzedaży „Wedla”, czy inwestycji w

specjalnych strefach ekonomicznych).

  1. Dyskryminacja rynkowa rodzimych podmiotów (drogi kredyt), relatywne hamowanie

rozbudowy konkurencyjnej struktury rynku (stopa jako bariera wejścia).

  1. Rozczłonkowanie i „klastracja” rynku pracy na krańcach, powiększenie stopnia

koncentracji dochodów i majątku oraz asymetryczności rozkładu dochodów na rzecz

„płaskiego” niskiego krańca prowadzącej do wysokiej makroekonomicznej

dochodowej elastyczności popytu, a stąd niebezpieczeństwa specyficznej

permanentnej presji inflacyjnej.

  1. Relatywne przekierowanie strumieni finansowych na rzecz sektora bankowego

kosztem sfery realnej i sektora publicznego.

30

10. Relatywne, permanentne utrzymywanie aktywności gospodarczej, inwestycji i

wzrostu PKB „poniżej potencjału”.

Strategiczne zalecenie polityki gospodarczej

Relatywne przekierowanie strumieni finansowych na rzecz sfery realnej i sektora publicznego

kosztem sektora bankowego i finansowego poprzez odpowiednia politykę pieniężną i

fiskalną, z myślą o likwidacji wskazanych dysproporcji spowodowanych polityką

dotychczasową (z jej okresowymi niuansami w latach 1991-1992 i 2005-2007) i o

dostosowaniu standardów realnych gospodarki polskiej do poziomów sprzyjających

bezkonfliktowemu osiągnięciu kryteriów nominalnych wejścia do strefy euro w

realistycznym horyzoncie czasowym. (tak jak sugerowaliśmy w konkluzjach ekspertyzy

„Polska wobec perspektywy wejścia do strefy euro” sporządzonej dla Kancelarii Prezydenta

w grudniu 2008r)

31